近期政策对行业治理措施的叠加影响值得关注，中国制药业于2006年开始的收入持续增长的盈利景气循环是否将由此出现转折？

　　近期，政府陆续或即将出台深化治理商业贿赂、加强药品定价管理、新版GMP认证等系列政策，导致投资者对中国制药业的盈利趋势产生了较多争论。

　　根据20世纪90年代以来的景气循环历程，政府严厉的、大规模的行政治理措施，通常是制药业景气周期转折的诱因。但是，驱动中国制药业景气周期循环的本质因素，主要在于产能扩张对新增需求的消耗速度。政府通过对产能扩张、新增需求的非均衡性影响，进而影响行业的景气趋势。

　　中国政府对医疗保障体系筹资预算投入的大幅增加，以及由此形成的对药品潜在需求释放的激励效应，为制药业供给方提供了额外的新增需求空间，使得需求增长的速度显著超越产能扩张的速度，这是中国制药业于2006年发生景气周期转折的主要原因。然而，近一段时期，制药业产能扩张对新增需求的消耗速度加快，供求关系正向不利于供给方的方面演化，行业景气上行的压力日渐沉重。

　　政府近期或将出台的系列行政治理措施，对于制药业产能扩张消耗新增需求的影响值得关注。历史经验反映，类似措施的出台，通常会在短期内刺激产能扩张对新增需求的消耗速度，从而加速行业盈利景气边际拐点的出现进程。

　　不过，从中长期看，政府治理措施对于提高行业准入壁垒、规范市场竞争秩序的积极效应将逐步显现，有助于促进供求关系的再平衡，从而推动制药业进入下一轮的景气上行区间。

　　1 行政治理是景气循环的前导

　　中国制药业市场化改革以来的发展历程，表现出典型的行业治乱循环：在医疗机构拥有高度的定价权和药品消费市场非均等化的背景下，供应方的同质竞争、产能过剩将逐步催化市场竞争压力，由此衍生的腐败、竞争扭曲等行业乱象也逐步凸显。当行业乱象严重威胁到药品质量与供应安全等情况时，政府必然会进行严厉的行政干预和行业整顿。

    通常，前期主要针对药品销售终端、流通环节与零售价格等领域出台严格的管制措施，例如规范流通环节秩序、降低药品零售价格等。由于医疗机构拥有更强的市场力量，因此类似管制措施的压力将更多地转嫁至制药业，从而削弱其盈利能力。其后，政府将试图通过收紧审批条件、严格监管标准的方式以提高准入壁垒、抑制厂商数量，从而对促进制药业供求关系的再平衡。在政府治理效用逐渐沉淀于供求结构演化进程的同时，制药业便又开始了新一轮螺旋式上升的治乱循环历程。

　　20世纪90年代初，制药业生产力的释放促使药品供求关系进入买方市场，竞争激化逐渐衍生出药品购销腐败和安全质量等问题。对此，1994年9月下发的《国务院关于进一步加强药品管理工作的紧急通知》要求整顿和规范药品生产经营秩序，标志着该轮政府治理的开始。然而，该通知未能改善药品低水平重复生产问题，新办制药企业、新批仿制药品仍不断增多。过剩产能扩张进一步激化市场竞争，并且加剧了药品购销腐败和安全质量问题。因此，政府决心采取措施淘汰落后企业、抑制产能扩张，以解决药品生产和流通秩序混乱的问题。

    1996年下发的《国务院办公厅关于继续整顿和规范药品生产经营秩序加强药品管理工作的通知》和卫生部《关于认真贯彻<国务院办公厅关于继续整顿和规范药品生产经营秩序加强药品管理工作的通知>的通知》，通过取消地方批准药品生产的权力、收紧新办和改扩建制药企业（车间）审批、提高药品生产许可条件等措施，实现了削减产能的成效。同期，制药业的盈利景气在1992年达到高点后随着同质竞争的激化转入下行阶段，1994年开始的行业治理由于未能有效抑制产能扩张问题，不仅未能扭转盈利景气的下行趋势，还加剧了制药业盈利能力的承压，使其盈利景气落到周期底部。1996年削减过剩产能的措施生效，大量的供应能力撤离了市场，从而推动制药业于1998年开始进入景气上行区间。1999年初启动建立的城镇职工医疗保险制度于2000年左右基本覆盖了主要目标群体，由此对需求释放产生的激励作用，也进一步拉动了制药业盈利景气上行。

　　随着制药业对上轮行业治理效应的消化，以及行业盈利景气吸引新的进入者增多，市场供求关系逐渐向不利于供给方的方向演化。同时，2002～2003年允许药品的地方标准可上升为国家标准，向市场释放了大量的同质供应能力。因此，在SARS公共卫生事件刺激2003、2004年需求增速“大起大落”的催化下，制药业盈利景气越过拐点转入下行周期。

    于是，新一轮的行业治乱循环开始显现：2003年以后，市场竞争烈度激化，催生大面积的腐败、市场秩序混乱和重大药品安全事件。对此，以2006年3月卫生部开展治理医药购销领域商业贿赂专项工作、同年5月八部委印发《关于进一步整顿药品和医疗服务市场价格秩序的意见》以及同年7月国务院办公厅公布全国整顿和规范药品市场秩序专项行动方案等为标志，中央政府开展了新一轮大约为期18个月的专项治理整顿行动。受此影响，制药业盈利景气于2006年落入2000年以来的周期底部。其后，随着政府增大对医保体系的预算投入推动需求释放，以及强化监管、抑制产能的行政治理成效的显现，行业供求关系出现了有利于供给方的再平衡，从而推动制药业盈利景气于2007年显著回升。

　　2 政府预算有限，需求增速将回落

　　通常，经济因素是决定国家医疗卫生投入水平的主要因素。2000年以来，中国卫生总费用/GDP基本维持在4.6%～4.8%之间。2009年，全国卫生总费用占GDP的比重约为4.73%。这一比例与全球中低收入国家的水平基本相当，反映了中国经济发展水平特别是人均收入水平对于卫生投入规模的限制。在较长时期内，中国医疗卫生投入的整体规模仍将处于相当有限的水平。

　　近年来，制药业需求的快速释放，主要由于政府大幅增加对居民基本医疗保障体系的预算补贴、提高医疗服务体系的社会共济水平从而形成了帕累托改进激励。2007年以来，以政府补助筹资为主的城镇居民基本医疗保险和新型农村合作医疗快速完成对目标人群的保障覆盖目标，其对基本医疗保障体系筹资金额的贡献率也得到了显著提高。

　　然而，政府财政的预算约束，也限制了基本医疗保障体系筹资超速增长的可持续性。尽管政府承诺于2009～2011年间投入8500亿元以促进医疗卫生服务均等化改革，并将其中较多比例用于补充基本医疗保障体系的筹资预算，是提升居民基本医疗保障体系的风险分担与补偿水平的有效支撑，但是，这仍不足以支持基本医疗保障体系的筹资金额继续维持2007～2009年之间的快速增长趋势。

　　在因制度缺陷所抑制的潜在需求获得释放以后，中国药品需求的整体规模与成长速度，仍将回归于经济发展阶段和人均收入水平所决定的长期趋势。事实上，城镇居民基本医疗保险和新型农村合作医疗2009年度筹资金额的增速业已明显放缓，基本医保体系筹资总额的整体增速更加拟合于城镇职工基本医疗保险基金收入的增速，从而拉低了卫生总费用的同比增幅。

　　3 或重演产能过剩

　　与上一轮行业产能扩张期（2001～2003年左右）相类似，盈利景气为制药业的产能扩张提供了财务支撑，从而刺激了厂商数量和固定资产投资的增多。今年5月，医药制造业企业个数为6852个，较2006年的5368个增加了近28%。2009年，医药制造业实现固定资产投资1462.57亿元，同比增幅超过同期制造业整体增速近11个百分点。

　　同时，预计将于近期颁布的新修订的药品GMP，除新开办企业（车间）须取得认证外，其余企业应在2～3年内通过此次药品GMP修订认证，以WHO的GMP为指南，强调质量与流程管理。尽管本次认证投入预计低于98版GMP认证的资本性支出规模（SFDA预测需投入300亿～500亿元，远低于上一轮强制认证的1500亿元），且有3年缓冲期，但是，质量标准的提高和流程规范的严格，仍将显著推升制药企业的运营费用支出。因此，通过产能扩张摊薄资本性支出和运营支出压力，成为制药企业合乎逻辑、最为可能的竞争行为选择，并且已为上一轮GMP强制认证的历史所验证：为满足2004年6月底之前化学原料药和全部药品制剂在符合GMP的条件下生产的监管要求，制药业于2000年开始并于2003年集中对设备、厂房等进行符合GMP要求的改造，刺激了行业整体产能的大幅提高。因此，尽管GMP认证制度的推行淘汰了部分落后企业，但是产能扩张仍迅速推高了产能闲置率，从而成为2004年后竞争激化的重要原因之一。

　　4 新一轮景气拐点隐现

　　随着制药业产能扩张对新增需求的消耗速度的迅速提高，产能与需求释放之间的时滞缺口日益缩小，行业景气上行趋势的承压日渐沉重。2009年末，医药制造业企业个数增速超过了企业户均营业收入的增速，反映出产能扩张的速度超过了需求增长的速度，企业的边际产出趋于衰减。历史数据显示，这一现象在历次景气拐点年份（2003年、2006年）均有出现，值得重视。

　　此外，产能扩张带来的竞争压力也会通过应收账款的营运效率（渠道压货程度）得以反映。2008年以来，医药制造业应收账款的增速高于主营业务收入的增速；2009年末，主营业务收入增速回落4.63个百分点，而应收账款的增速仅回落1.17个百分点，从而显示市场竞争对于销售效率所构成的阻力增大。根据对A股上市公司（GICS制药、生物科技和生命科学）的统计，2009年应收账款合计226.33亿元、应收票据合计107.40亿元，两者总额同比提高了12个百分点。其中，应收账款同比增长5.72个百分点，应收票据同比增长28.03个百分点。同期，营业总收入与营业应收款（应收账款和应收票据）增幅的差额为0.14个百分点，而2008年营业总收入与营业应收款增幅的差额为8.18个百分点。

　　近期政府陆续或即将出台深化治理商业贿赂、加强药品定价管理以及新版GMP认证等方面的系列政策，实际上是市场竞争压力激化催生行业乱象的背景下政府采取行业整顿措施的逻辑后果。这些系列措施作为新一轮行业治理的政策信号，或将重复行业治乱循环作用于景气循环的轨迹，加速景气边际拐点的出现进程。

　　不过，受益于行业进化、监管改善的影响，拥有稳固的业务基础、差异化优势明显的领先企业在景气下行阶段将获得更多的缓冲空间，并且有机会藉此进一步巩固竞争优势、扩大市场份额。